温室的花朵需要经历风雨：刚刚进入中场的房地产市场调整——巴曙松博士在中国房地产创新大会上的发言整理稿
平安证券首席经济学家：巴曙松博士
因为宏观紧缩，房地产市场再次成为争论的焦点问题之一。房地产行业是国民经济运行中的重要行业，其发展对于改善人民生活、促进城市化进程、扩大内需、带动经济增长都有不可替代的重要作用，其调整也会产生广泛的影响。过去几年中国房地产行业的快速发展，是在相当宽松和有利的条件下进行的，吸引了许多其他行业的资金的蜂拥进入，可以说过去几年的环境有如温度适宜、营养充足的温室，导致温室中优质的花朵与杂草并生，十分拥挤，现在的调整，可以说是回到正常的市场条件下，接受风雨的考验，只有经历考验的房地产企业，才可能承担中国未来房地产市场健康发展的重任。
国务院发展研究中心金融研究所副所长、博士生导师巴曙松研究员认为，这一次房地产市场的调整是整个宏观经济调整的一个组成部分，与房地产相关的各个行业应当正房地产市场调整的现实，迎接正在到来的市场检验，而这一次房地产调整也可以说是中国存在真正意义上的全国性的房地产市场以来的第一次全面的调整，有许多值得深入分析和研究的重要课题。关于伴随房地产行业调整有可能出现的金融风险问题，巴曙松认为，根据香港、东京等地之前的经验，如果银行在此前的业务拓展中保持相对良好的风险控制，在房地产市场的调整中保持足够的政策灵活性，那么，房价下跌并不一定会给银行带来太多的呆坏账。巴曙松建议，银行业也同样需要面临房地产市场调整带来的检验，应该有更多的灵活性来处理可能到来的由于房价下跌带来的开发贷款、按揭贷款还贷问题。
一、经济周期回落和结构转型的大环境下房地产市场调整不可避免
问：今年房地产市场在大涨过后进入了滞胀期，房地产行业正在经历一个调整，在这种情况下市场出现一些呼吁救市的声音，您认为政府会不会放松房地产业的信贷控制?巴曙松：在紧缩时期，救市的呼声不仅在房地产市场出现过，在股市、在出口企业经受挑战比较严峻的地区都出现过。我们也许可以反问一下，如果在政府面对经济可能过热苗头时期采取了紧缩政策，但是没有哪个行业、哪个企业感受到紧缩的压力，这样的宏观紧缩还有意义吗？
在某种意义上，房地产市场和股票市场一定程度上都可以说是国民经济的晴雨表，这些行业的调整也反映了整个中国经济周期回落的趋势，以及正在进行的结构调整的转型压力。从经济周期波动的角度看，我国经济增长在经历一个回落和调整阶段。07年11.9%的经济增长可能是近年来少见的高点，所以在这个年份的股票市场和房地产市场都发展的特别好，可能也是近年来的高点。所以救不救市，对于股票和房地产市场，它的根本逻辑在于，如果这个市场很小，还是一个相对封闭的、参与主体比较小的市场，政府对这个市场有足够的主导力量，那么还有可能采取适当的措施去干预它，当时如果市场规模已经发展到非常大，而它已经跟整个国民经济的运行紧密联系，这个时候最为根本的救市措施，还是把经济运行的基本面改善，同时利用市场的调整来完善整个市场的交易制度和交易环境，这就是所谓救市与治市的争论，因为在市场乐观的时期，问题总是相对容易被掩盖，市场调整时期，问题往往暴露的充分一点。比如说，现在股票市场的大幅下跌的背后其实隐藏着对上市公司盈利的根本担心。现在大家说上市公司动态市盈率降到20倍了，但是我们可以看到上市公司的ROE还是16%～17%的高位水平，如果回落到10%～12%的平均水平，它可能就是30多倍市盈率，还是很高的，所以下跌是反映了对上市公司盈利的担忧。为什么呢？因为上游的原材料价格在上涨，通货膨胀的压力还有、劳动力成本也在上升，因而必然挤压它的收益率，在这个大的趋势下，没有哪个行业可以幸免，房地产行业也是一样的。所以我觉得像以前一样的全国性的干预性措施可能不会见到。我们可以看到决策者的决策行为也更为理性，决策的基本逻辑还是回到——经济基本面好，股市房市才会根本好转，脱离基本面的救市举措是难以根本见效的，充其量只有短期的粉饰效果。
当然，对于信贷规模的直接控制，以及对于房地产行业的严格的信贷和融资的控制，可能也会人为放大整个行业的波动幅度，人为的信贷控制许多时候可能还会干扰市场的正常调整过程。在市场调整时期，需要有与市场调整相匹配的多种融资方式，例如行业的整合并购所需要的种种融资工具和金融服务形式，而不仅仅是一味紧缩信贷，货币量的紧缩应当与金融服务多样化的放松结合起来，才会真正有利于这个行业平稳度过行业的调整期。
我们可以把股市上呼吁的救市与房地产市场上呼吁的救市做一个类比。深沪股市的市值规模已经达到10多万亿，流通市值也有6～7万亿，如果要救市，怎么救市？要投入多少资金才可能产生效果？根据什么法律来救市？如何防范救市中可能出现的道德风险，如何处置救市中可能出现的巨额亏损？不同的市场主体存在很大的利益差异，有的投资者希望救市，有的空仓的投资者还坚决反对救市。这些问题不解决，救市更多只是讲故事。
类似的问题在讨论房地产救市时都会遇到。我们即使仅仅粗略计算全国的城市的房地产市场的市值，算，大概也有100万亿，比股市的市值要大的多。在深圳房地产市场最为疯狂、1个月一个价格的时期，房价地价最高的时候，整个深圳的房地产市场的市值大概是30万亿上下，这个数据也许未必十分准确，但是数量级应当不会错。一个深圳的房地产就值30万亿，你说这个价格是可持续的么？这么一个庞大的、利益主体高度多样化的房地产市场，怎么去救市？所以还是不如去完善市场，去提供一个透明的、健康的市场，完善相关的法制，让消费者放心的市场，要完善市场，就必然需要调整，过于狂热的气氛下，不太可能有耐心会去完善市场。在一个信息混浊的市场上消费者必然容易选择观望，因为他掌握不了足够准确的信息，也担心自己的利益得不到保障。不少消费者在高位买房，实际上是在不充分的信息下的盲目的气氛中买入的。没有适当的调整，消费者可能连仔细挑选的空间都基本没有，这样的市场环境也不可能培育出真正有市场竞争力的房地产企业。
我参加了不少房地产市场的研讨会，到最后相当多的领导和学者就是对房地产市场这个数据的来源和准确性进行争论，所以这个市场还是一个比较混浊的市场。市场完全透明是个理想状态，但是市场的透明化可以加深投资者的对市场的理解，避免一旦看好大家都买入，一旦恐慌就全部选择观望，一个透明清晰的市场至少可以避免市场的大起大落。
这个调整不仅包括房地产企业，也包括房地产的消费者，以及地方政府在土地出让过程中的调整。
我们还可以追问一下，如果没有宏观政策的紧缩，房地产市场是不是就不会调整？以我个人的观察，这种调整可能是必然的，政府的政策只是顺应了这个趋势。从全球范围的房地产市场看，2007年的房地产市场出现了许多令人警醒的狂热气氛，在很多城市出现了天价的地王，面粉卖的比面包贵，土地拍卖的价格换算的楼面价比旁边新开的楼盘价格还要高，你觉得这个是可持续的么？在很多城市的同一地段，住宅比写字楼要贵一大截，即使是最为优秀的房地产公司，其主要的利润来源，也主要来自购买土地到销售这个开发阶段的土地价格上涨带来的盈利；不少其他行业的公司，也在房地产行业的巨额盈利能力的趋势下纷纷进入这个市场，这种状况是可以持续的吗？所以，这个调整可能是一个必然，也是房地产市场持续健康发展的需要。我们了解到不少敏感的房地产企业，在这种狂热的气氛中敏感地进行了调整。这些公司表现出了很强的宏观把握能力和战略配置能力。
问：银根紧缩如果放松，房地产行业是否会得到扶持？
巴曙松：银根收紧既可能指货币供应量的减少，也可能指信贷控制。如果体现在信贷控制上，那么面临这个问题的不仅仅是房地产企业，实际上是整个经济运行的不同行业。
如果你是银行行长，信贷增长即使放松了，也不可能将新增的贷款都投在某一个行业。
比如说能源价格上涨我们的能源行业需要大量的投资，基础设施需要大量的投资，必然是选择各自行业里，管理比较健康，接受调整能力比较强的企业，这个是筛选过程本身也是体现金融行业的风险识别和判断能力的过程。在调整过程中，随着市场透明度的提高，各种调整政策的逐步落实，以及市场信息的日益透明，消费者可供选择的余地加大，可以让消费者更清楚地看到各个企业的资金实力，开发能力以及和真实的销售进展，这也会加剧分化和整合，目前看来，这个趋势正在推进。
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(本文来源：平安证券 )
